8月7日，烟台东诚药业集团股份有限公司（002675.SZ，下称“东诚药业”）公布了2020年中报，伴随着营收16.5亿元（同比增长24%），归母净利润2.2亿元（同比增长23%），同日，东诚药业员工持股平台宣布清仓减持。公司股价掉头向下，绵延了近四个月的涨势戛然而止。“业绩不符合预期，核药业务发展几年了，仍然不及预期。”股吧中，有投资者为这次阶段性下滑写下注脚。

东诚药业何以至此？《投资者网》就相关问题联系到公司方面，并得到了相关答复。

积累了大量商誉

公开资料显示，东诚药业以制造肝素原料药起家，自2013年开始，该主营业务景气度下滑。随后几年，公司通过一系列快速并购，迈入了制剂、核医药领域。其中最具代表性的是安迪科，将安迪科纳入囊中，使得东诚药业一跃成为我国核药双寡头之一。

在安迪科的助力下，东诚药业毛利率在2019年升至59%高位，相比2014年转型之初几乎翻倍。即便如此，东诚药业依然陷入增收不增利的泥淖中，2019年公司归母净利润同比下滑44.8%至1.55亿元。

原来，在快速并购的过程中，东诚药业积累了大量商誉。截至去年上半年末，公司商誉升至27.32亿元的新高。2019年末，公司对中泰生物、大洋制药计提商誉减值准备1.72亿元，两家公司主要业务是原料药与制剂产品。

“两家公司处于行业底部，中泰生物去年因搬迁没有生产和销售，导致业务下滑。”东诚药业告诉《投资者网》：“去年计提减值的两家公司今年发展良好，未来大概率不会再计提减持；其他公司业绩足够支撑商誉。”

要成为核医药领域阿里？

事实上，商誉风险并未就此结束。

截至2020年上半年末，东诚药业商誉仍达25.78亿元，其中安迪科就贡献了12.35亿元。根据约定，今年安迪科还需完成1.45亿元扣非净利润的任务，同比增幅为19%。

财报显示，今年上半年，东诚药业核药产品营收同比下滑22%至4亿元，其在营收中占比也从往年的40%左右，下滑到仅24%。而该业务毛利率同比减少4个百分点至79.7%。

以此推算，安迪科上半年净利润大概率出现下滑，下半年无疑压力巨大。

在不少业内人士看来，东诚药业核药业务下滑是情理之中。由于涉及放射性核素技术性和安全性，我国核药生产、经营企业均需经国务院国防科技工业主管部门审查同意，5年期满前必须重新提出申请。

同为行业翘楚，与鳌头独占的竞争对手中国同辐相比，东诚药业综合实力仍有不小的差距中国同辐大股东是中国核工业集团有限公司。

根据东诚药业收购安迪科时披露数据，2015年，中国同辐与安迪科的市场份额分别为70%、30%；2016年为60%、 40%。安迪科之所以能步步紧逼，是因中国同辐的一贯策略是集中在北上广深等一线城市建设核药房，而安迪科则另辟蹊径，在二三线城市布局。

由于核素放射性核素均有半衰期的特点，需要不断建设核药中心，用以经营短半衰期核素药物的生产配送基地，否则核素将会失效。

2018年年初，东诚药业实控人由守谊放出豪言：“东诚药业要成为核医药领域的阿里。公司将在现有的30个核药房基础上，未来3年再建30个核药房。”

然而理想丰满，现实骨感。东诚药业2020年年中报显示，公司已投入运营7个以单光子药物为主的核药中心，14个正电子为主的核药中心，正在建设14个以正电子为主的核药中心。

除审查程序繁杂、没有央企背书等劣势以外，东诚药业账面资金不足或也是致因之一。截至2020年上半年末，公司货币资金为5.08亿元，一年内要到期的借款就超过8亿元。

《投资者网》研究发现，中国同辐近几年不仅增加了二三线城市核药房的数量，且不少在建工程与东诚药业所披露的几乎重叠，双方已长沙、青岛、石家庄等地短兵相接。

随着中国同辐的不断逼近，未来东诚药业拓展市占率的难度有增无减。

股东精准减持

中报刚刚发布，高管们就迫不及待地宣布减持，进一步加剧了股价下滑的压力。

东诚药业8月7日公告，第八股东厦门鲁鼎思诚股权投资管理合伙企业，拟清仓减持不超过约1001万股，占公司总股本的比例不超过1.25%。

根据企查查数据，鲁鼎思诚是东诚药业的员工持股平台，由上市公司实控人由守谊控股（持股46%），其他持股人为高管或离任高管，如财务总监朱春萍（持股5.8%）、离任董秘白星华（持股5%）。

“高管们通过鲁鼎思诚入股时，不少人通过银行或其他机构贷款，利率偏高、有的甚至高达10%，如今减持是为还债。1000万股在总股本中占比较小，何况不减持承诺期已过。”东诚药业董秘办告诉《投资者网》。

但高管们似乎并未到资金捉襟见肘之时。企查查数据显示，由守谊年薪为80万元，朱春萍年薪50万元；上市公司目前质押比远低于警戒线，由守谊的质押率仅31%，最新一次的质押停留在2019年9月，其他高管未质押公司股份。

早在2019年8月，鲁鼎思诚就退出意愿明显，伴随着减持，公司还在导演一起“回购”大戏。

彼时，公司宣布鲁鼎思诚拟在半年内减持不超过1400万股，不超过总股本的1.75%。而与此同时，东诚药业不断发布回购进程公告，内容均为“公司已完成回购专用证券账户开立等事项，公司暂未回购股份”。

原来，在2019年年初时，东诚药业在股价已持续了近一年阴跌的背景下，宣布拟回购护盘，即在一年内以不超过10.5元/股回购股份，耗资在1亿元至2亿元之间。

但东诚药业随后就松了一口气，公司股价不久高歌猛进，2019年全年累计涨幅达到105%。于是直到今年2月，东诚药业一股都未买入，理由是：“期间仅有5个交易日的盘中股价低于回购上限10.50元/股；公司回购股份的时间窗口极小。”

而此次鲁鼎思诚已完成减持。

业绩或难支撑股价

股东减持无可厚非。随着二级市场不断升温，东诚药业估值已升至两年来最高，业绩或难以支撑股价。

截至8月7日收盘，东诚药业今年累计涨幅已超70%。动态市盈率和滚动市盈率达到50倍、112倍，在Wind西药板块中位于前20%。

东诚药业董秘办也坦陈：“今年上半年业绩上涨的主因是原材料价格提升。”与核药业务的颓势形成鲜明对比，其肝素钠原料药业务上半年营收为9.43亿元，同比增长78%。

华金证券分析，肝素钠原料药增长较快，很大程度上受益于猪瘟导致的肝素价格上涨。2019年6月至今年6月，肝素价格从6000美元/千克左右涨至10000美元/千克。

肝素钠原料药的原材料为肝素粗品，提取自生猪的小肠。这也意味着，一旦生猪市场恢复正常，东诚药业的肝素钠原料药业务大概率将从高位滑落。

其他财务数据亦透露着风险。

如研发投入偏低。2017年至2019年，公司研发支出分别为6886万元、8542万元、8871万元。2020年上半年，公司研发支出为5847万元，其在营收中占比仅3%。

《投资者网》从东诚药业方面得到的回答是：“从下半年开始，研发将大笔支出，在这之前公司先要保证现金流。”

但，事实上，公司现金流并未能得到保证。今年上半年，经营活动现金净流量同比减98%至532万元，财报称主要是销售增加但回款未到账期。同期公司应收账款已经达到11.34亿元，创历年中报最高值，去年年末为9.86亿元。

与赊销一并而来的是高销售投入。公司今年上半年销售费用达到3.21亿元，超过净利润1亿元。

“东诚药业并购的公司均有大量的销售费用，使销售费用率直线上涨，可以预测，未来公司为销售制剂类和核药产品仍需要花费较高的销售费用。”贝壳投研分析师表示，“若销售费用的增长速度高于企业的销售收入的增长速度，说明公司的产品面临着较大的市场竞争。”