市值冲上5000亿元巅峰之际，“医药一哥”恒瑞医药(600276.SH)的业绩增速却遭遇滑铁卢。

7月31日晚间，恒瑞医药披露上半年成绩单。2020年上半年，恒瑞医药实现营收113.09亿元，同比增长12.79%；归属于上市公司股东的净利润为26.62亿元，同比增长10.34%；扣非归母净利润为25.62亿元，同比增长11.94%。

尽管营收和利润都保持了双位数增长，但这几乎是恒瑞医药近十年来业绩增速的最低点。

“主要还是受到疫情的影响。”8月2日，恒瑞医药董秘刘笑含在中报业绩交流会上表示，“虽然我们的创新药持续放量，但是上半年疫情影响还没完全结束，导致业绩增速稍微低了一点。”

作为沪深两市“医药一哥”，恒瑞医药的业绩素来亮丽，自2015年以来始终保持着20%以上的增速，个别年份的增长甚至超过40%。而自2016年市值突破千亿元之后，恒瑞医药走出了非常凌厉的涨势，短短5年间市值突破5000亿元，动态市盈率达到80多倍。

因业绩增长不及预期，8月3日，恒瑞医药低开。市场对这只医药大白马的看法亦开始出现分化，有人认为业绩低点就是“上车”机会，也有人认为其业绩承压，估值已经出现泡沫。

不过，恒瑞医药方面对自身未来三年的业绩增长仍颇有信心。

7月31日，恒瑞医药还同步公布了一项新的股权激励计划，拟授予14位董事、高管以及1288位关键岗位人员(含控股子公司)限制性股标。该项股权激励计划解锁的业绩条件为：以2019年净利润为基数，2020年、2021年、2022年各年度的净利润增长率分别不低于20%、42%、67%，三年复合增长率为18.64%。

业绩增速低点

今年年初，在新冠肺炎疫情阴霾笼罩下，不少医药企业销售受到冲击，恒瑞医药亦不例外。作为国内最大的抗肿瘤药、手术麻醉镇痛用药、造影剂研发和生产企业，恒瑞医药在今年一季度创下近十年以来业绩增速的新低。

一季报显示，今年1―3月，恒瑞医药实现营收55.27亿元，同比增长11.28%；归属于上市公司股东的净利润13.15亿元，同比增长10.3%；扣非归母净利润12.76亿元，同比增长10.52%。

“疫情期间，医院正常的诊疗业务停摆，手术量和检测量下降，对抗肿瘤线的影响相对较小，但对恒瑞的麻醉用药和造影剂两大业务线造成直接冲击，一季度的业绩承压是情理之中。”8月2日，深圳某大型私募医药分析师李林(化名)向时代周报记者指出，“而随着二季度疫情防控进入常态化，各地医院诊疗业务已经逐步恢复，但是从表观业绩来看，恒瑞第二季度的销售恢复程度没有达到预期。”

恒瑞医药旗下主营抗肿瘤、手术麻醉、造影剂以及综合四大产品线。时代周报记者了解到，今年上半年，其麻醉线收入较去年同期出现下滑，造影剂与综合线的收入基本与去年上半年持平；最为核心的抗肿瘤线表现依旧亮眼，上半年录得50%左右同比增长。

“麻醉线滑坡背后既有疫情原因，也有集采的因素。”李林认为。2018年，麻醉线重点品种盐酸右美托咪定被纳入首轮“4+7”集采，恒瑞医药原本在该品种市场一家独大，却因暂未通过一致性评价无缘竞标。近两年来，恒瑞医药右美托咪定的市场份额逐渐被蚕食。

事实上，在带量集采加速推进的政策趋势下，恒瑞医药的整个仿制药业务都面临不小压力。

时代周报记者注意到，截至2019年年底，恒瑞医药的创新药收入占比尚不足三成，仿制药仍然占其收入的大头。

2019年“4+7”25个品种扩围集采中，恒瑞医药仅厄贝沙坦1个品种中标；2020年初的第二批全国药品集采中，恒瑞医药的醋酸阿比特龙、替吉奥胶囊、盐酸曲美他嗪缓释片、白蛋白紫杉醇中标，价格平均降幅超过70%。

而即将到来的第三批全国集采，恒瑞医药的氨溴索、坦活新、塞来昔布、非布司他、卡培他滨、来曲唑6个品种被纳入集采名单。

“恒瑞现在正处于从仿创结合到创新驱动的转型阶段，这几年是关键过渡期。仿制药的大势已去，只要创新药的占比能够快速提升，超过仿制药成为业绩主力，就不用太担心集采的影响。”李林向时代周报记者分析指出。

重金押注创新药

尽管营收和利润增速双双放缓，恒瑞医药在研发上的投入依然不吝加码。

数据显示，2020年上半年，恒瑞医药累计研发投入18.63亿元，比上年同期增长25.56%，研发投入占销售收入的比重上升至16.48%。这个投入比例在国内制药行业已经是首屈一指，而且恒瑞医药将研发费用全部费用化。

“疫情期间，药物临床试验多多少少都受到了影响，也间接影响了研发费用的实际投入。如果没有这次疫情的话，研发费用可能会更高。”恒瑞医药高级副总经理兼全球研发总裁张连山在中报交流会上表示。

从研发费用的构成来看，上半年其研发人员人工费用达到6.8亿元，较去年同期增长37%。恒瑞医药先后在连云港、上海、成都和美国设立了研发中心和临床医学部，研发团队已经达到3400多人。而这个数字在未来可能还会继续增长。

“现在项目太多，要做的靶点也很多。我们有很好的研发管线布局，必须要有很好的团队去做。”张连山坦言，在新阶段要保持竞争优势，除了成本控制，他更关注研发效率。

从研发管线来看，恒瑞医药的在研靶点非常丰富，适应症的覆盖面颇为广泛。除了抗肿瘤、麻醉等核心领域之外，其在糖尿病、心血管疾病、自身免疫疾病等慢病领域亦有所布局。

“因为政策形势的变化，我们现在的创新跟之前做的创新有非常大差别。研发项目定位不断向前移，可能还有一些原创性的项目会出来。这对风险管控提出了很高要求，而且一旦要做就要以非常高效的方法去做，速度要快，在研发效率上是绝对不能含糊的。”张连山表示。

今年上半年，恒瑞医药取得创新药制剂生产批件3个，仿制药制剂生产批件1个；取得创新药临床批件37个，完成3个品种的一致性评价和2个产品的一致性评价申报。

值得一提的是，恒瑞医药的PD-1卡瑞利珠单抗用于霍奇金淋巴瘤的适应症于2019年5月获批，在首发时间上落后于信达生物、君实生物。但今年以来，卡瑞利珠单抗获批肝癌二线、食管癌二线和非鳞非小细胞肺癌三大适应症，在大适应症的开发进度上遥遥领先。

随着研发投入不断加码，在创新药开发上，恒瑞医药已基本形成每年都有创新药申报临床，每1―2年都有创新药专利药获批上市的良性态势。在不少市场人士看来，这些创新药产品的兑现，将是公司能否持续保持双位数增长的关键支撑。

自2011年收获首个创新专利药以来，恒瑞医药目前已经有6个创新药获得批准上市，包括艾瑞昔布、阿帕替尼、吡咯替尼、PD-1卡瑞利珠单抗、硫培非格司亭，以及今年年初刚刚获批的甲苯磺酸瑞马唑仑。

在前述6个创新专利药中，前4个都是抗肿瘤药。据透露，目前这4个创新药品种在抗肿瘤线的收入中占比已超过50%。

在疫情影响下，上述创新药品种的快速放量让抗肿瘤线成为恒瑞业绩中的一抹亮色。

“卡瑞利珠单抗由于拿到批件比较晚，没赶上去年的医保谈判，进院有一些困难，现在主要是在院外销售。今年它有几个大适应症获批，有望参加下半年的医保谈判。PD-1的放量非常值得期待。”李林告诉时代周报记者。

另外，麻醉线新获批的创新药瑞马唑仑和独家品种艾司氯胺酮也有望通过下半年的医保谈判进入医保。